不应简单判定中国货币超发

    “中国货币超发”是目前比较流行的一种观点，主要的论据就是，“到2013年第一季度末，广义货币（M2）已经超过100万亿元，而2002年年初为16万亿元，十多年中增长超过5倍。我国的货币总量与GDP之比已超过200%，我国的经济总量为世界第二，大约为美国的1/3，而货币投放量比美国高出1.5倍，位居世界第一”（参见《人民日报海外版》2013年11月8日的文章“我国货币投放量世界第一 人民币外升值内贬值”）。从这段论述中我们可以发现，判定中国货币超发主要有三个角度，一是把中国的货币量和美国的货币量进行比较，中国的经济总量比不上美国，但中国的货币量却超出了美国，所以认为中国货币超发；二是把中国的货币量和中国的经济总量进行比较，其理论依据是，货币量是为经济运行服务的，有多大的经济总量就需要投放相应的货币量，如果货币量长期大于经济总量，就可以认为货币超发；三是把中国现在的货币量和过去的货币量进行比较，如果货币量的增长速度明显高于同期经济增长速度，显然也可以认为货币超发。笔者认为，仅从上述三个角度并不能判定中国货币超发。

    第一，中国的货币量是远远大于美国的货币量，但是中美货币量不能直接比较。

    根据中国人民银行1月15日公布的数据，2013年12月，我国的广义货币（M2）的余额为110.65万亿元人民币。而美联储网站显示美国同期的M2余额为11.0569万亿美元，中国外汇管理局公布的12月31日美元兑人民币的中间价为609.69，美国的M2为67.41万亿元人民币，中国的广义货币量是美国广义货币量的1.64倍。中国的经济总量是世界第二，但显然要远远小于美国，中国的货币量却是美国货币量的1.64倍。但是，我们不应据此就判定中国货币超发。一方面，中国和美国货币量的统计口径不一致，两国的货币量不能直接进行比较。美联储把美国的货币层次划分为：M1（通货十旅行支票+商业银行活期存款+其他支票存款），M2（M1+储蓄存款+面额小于10万美元的小额定期存款+散户货币市场共同基金）。我国的货币层次是，M0=流通中现金，M1（狭义货币供应量，M0+企事业单位活期存款），M2（广义货币供应量，M1+企事业单位定期存款+居民储蓄存款+其他存款）。从这里可以发现，中美广义货币统计中的重要区别是，美国广义货币中只包含了小额定期存款，美联储扣除大额定期存款的理由应该是，统计货币量主要是为了反映全社会影响物价总水平的货币购买力有多大，定期存款提前支取是要承担利息损失的，面额大到一定程度，定期存款提前支取的可能性就大大下降，因此在广义货币量统计中把大额定期存款扣除，而我国中国人民银行在统计广义货币量时并没有进行这种调整，因此，两国的货币量不能直接进行比较。

    另一方面，货币是在运动当中发挥作用的，不同国家的货币流通速度不一定相同。如果把中国的货币量和美国的货币量直接进行比较，这等于是假设中国和美国的货币流通速度是相等的，显然这种假设难以成立。有研究表明，美国的货币流通速度远远高于中国的货币流通速度，而且在1990年至2009年，中国的货币流通速度下降了1.22，美国则上升了1.32。因此，中国的货币量虽然远远大于美国的货币量，但考虑到统计口径的不同，以及货币流通速度的不同，也不应就据此判定中国货币超发。

    第二，中国的货币量规模的确远远大于中国的经济总量规模，但流通中需要多少货币量并不是国内生产总值（GDP）所能直接反映的。

    确实，货币产生之后，商品的交换过程表现为以货币为交换媒介的商品流通过程，商品的生产、分配和消费，也都离不开货币的媒介作用。流通中的货币量必须满足商品流通的需要。正因为如此，人们把货币比喻成国民经济循环的血液，这个血液多了少了都不行，多了会引起通货膨胀，少了则会导致通货紧缩。经济运行究竟需要多少货币量，人们也往往用M2/GDP，即货币化率来进行分析。1978年改革初期，我国货币化率M2/GDP为23.6%，到2013年货币化率已接近200%，为194%，位居全球第一，远远超出美国的63%（2012年）、欧元区的144%（2012年）。从货币化率的数值以及相应的国际比较来看，似乎中国的货币确实是超发了。但是，流通中需要多少货币量并不是国内生产总值（GDP）所能直接反映的。GDP是指在一定时期内（一个季度或一年），一个国家或地区的经济中所生产的全部最终产品和服务的价值。它强调的是最终产品和服务，而不包括中间产品。从这里我们就可以发现，GDP只包含最终产品和服务，不包括中间产品，显然最终产品和服务的流通需要货币，中间产品的流通也需要货币，如果中间产品的流通没有相应的货币，经济运行就无法正常开展。进一步而言，在对产品和服务进行统计的过程中，为了剔除中间产品，一般采用增值计算法。即在生产某一产品的每一个阶段，仅把在该阶段产品所增加的价值计算为GDP的一部分。如果把商品的价格分解为生产资料成本（c）、劳动工资（v）和剩余价值（m），GDP统计相当于只统计了劳动工资和剩余价值部分，而不包括生产资料部分，显然劳动工资和剩余价值需要相应的货币，生产资料的流通也需要相应的货币。因此，经济运行中需要多少货币量并不是国内生产总值所能直接反映的。中国的货币化率高并不一定表明中国货币超发。

    第三，中国现在的货币量和过去的货币量相比其增长速度很高，但是，货币量高速增长既可能是货币发行导致的，也可能是产业结构和资产结构造成的。

    从统计数据来看，我国M2具有扩张速度迅猛、绝对规模庞大、与GDP偏离幅度扩大这三大特征。2000年我国M2规模仅为13.4万亿，2008年已达47.5万亿，年均增长速度为17.1%，2009年M2猛扩至60.6万亿，年增长幅度高达27.6%，此后三年增速有所收敛，但仍达19.7%，17.3%，14.4%，2013年其增长速度也达到13.6%。总体来说，我国过去30年中，M2年均增长率为17.2%，远超同期10.1%的GDP增长率。货币量的高速增长，尤其是2009年近30%的增长是有货币发行因素在起作用。但是，从第二点我们对GDP统计过程的分析可以发现，不同时期的产业结构是不一样的，产业结构的变动也会导致货币量的高速扩张，尤其是与GDP偏离幅度的扩大。这是因为，GDP只统计了劳动工资（v）和剩余价值（m），不包括生产资料（c），而生产资料的流通也是需要货币的，这就使得生产资料（c）在产品价格中的比例越大，GDP所反应的货币需要量和实际交易总量所需要的货币量之间的偏差就越大。这种偏差在第一产业、第二产业以及第三产业中的表现是十分不同的，尤其是第三产业，它的新増价值相对与总交易量的比例很小。比如，物流服务中，仅仅计算物流在每一个阶段的增加值，如运输增加值、仓储增加值等，但整个物流的货运量非常大，这并不计入GDP但它需要相应的货币量。再比如，100亿面值、年利率5%的债券交易，GDP仅计入5亿的利息收入，实际上金融交易中的货币需求量是105亿。这说明，一个国家在不同的发展阶段，其产业结构不同，GDP所反映的货币量和实际需要的货币量也是不一样的，随着产业结构的变动，第三产业的比重越来越大，货币量和GDP的偏差就会越来越大，货币量的增长速度也会相应提高。

    进一步来讲，为什么中国M2/GDP的数值高居世界前列，也可以在这里得到解释。中国改革开放以来经济总量迅速增加，GDP已位列世界第二，但一个公认的事实是，我国主要是中国制造，还不是中国创造，中国在世界产业链中处于加工制造的低端，这在商品价格中的反映就是，生产资料主要在中国，工资和剩余价值主要在海外，世界商品的大部分生产资料在中国，这部分生产资料的流通必须有相应的货币量，但是GDP并不计入，也就是说，中国目前在世界产业链中的地位就决定了必须有大量的货币量为世界产业链的运行提供支撑，货币量大是现阶段中国产业发展模式在货币经济中的反映，并不一定是货币政策的结果。

    至于资产结构对货币量的影响可以简单地从货币的内涵得到解释。大家知道，广义货币供应量M2主要由流通中的现金、支票存款、定期存款、储蓄存款组成，各经济主体的货币收入如果大量买入债券、股票等金融市场产品，其定期存款和储蓄存款必然大幅下降，而如果一个国家金融市场不发达，提供的金融市场产品很少，定期存款和储蓄存款必大量存在。其他国家广义货币量少，极有可能是因为金融市场的发达。我国金融市场不发达是一个事实，正因为如此，十八届三中全会把完善金融市场体系作为今后中国金融改革和发展的总体框架。因此，中国的货币量规模、增长速度高于其他国家并不能就认为中国货币超发，金融资产短缺是中国货币量规模大的一个十分重要的因素。

    （作者系南京大学商学院常务副院长、教育部长江学者特聘教授）