货币政策要加强预期管理

    国家“十三五”规划纲要明确提出要“改善与市场的沟通，增强可预期性和透明度”，以加强宏观调控的预期管理。然而，目前我国货币政策在具体操作中的预期管理能力有所不足。其一，货币政策定位表述模糊，不具备预期引导功能。2011年至今央行一直声明实施“稳健”的货币政策，但期间宏观经济环境与政策操作均发生明显变化。GDP增速已从2011年的9.3%下降至2015年的6.9%，CPI已从2011年的5.4%下降至2015年的1.4%，期间央行更是进行了多次降息和降准操作。可见，“稳健”一词是否真实而明确地传达了政策意图令人疑惑，这使得公众不但难以清晰认识货币政策的定位，更难以预期其未来走向。其二，央行对货币政策操作的解释不足，公众易误解政策意图而形成错误预期。例如，由于短期流动性注入不能取代降准在提供中长期流动性需求上的作用，故需要降准以对冲2015年以来外汇储备的大幅下降，但公众很难区分降准操作是在补充流动性还是在放松货币政策。因此，若不对降准操作的意图进行明确解读，就容易导致预期混乱。其三，数量型调控框架的预期管理能力明显不足。例如，今年1月份新增信贷达到2.5万亿元，同比增长71%，环比增长320%，而2月份骤降至7266亿元，信贷投放的大起大落不利于形成稳定的预期。

    现代预期管理是指通过信息沟通引导公众预期，从而实现货币政策稳定经济的目标。预期管理的理论基础来源于理性预期革命之后的新凯恩斯主义。由于短期中存在价格黏性，所以预料之中的货币政策也会产生真实效应，而并非新古典宏观经济学所认为的，只有意料之外的货币政策才能影响实际经济。通过沟通提高货币政策透明度，能够更好地稳定经济。其机制在于，预期管理通过信息沟通能够改变市场进行预期时所依赖的信息集，从而影响市场预期及其决策，最终达到调控宏观经济的目的。实践中，预期管理的工具主要包括通货膨胀目标制、前瞻性指引、货币政策委员会会议纪要、货币政策报告、央行官员讲话和央行工作论文等。除此之外，只要是有助于央行与市场进行沟通和提高货币政策透明度的工具，都可以视为预期管理的范畴。

    预期管理作为可以提高货币政策有效性的新型手段，是对我国现有货币政策体系的有益补充。理论研究和国际经验均表明，在名义利率受到零下界约束时，虽然常规货币政策空间收窄，但是预期管理能够通过影响公众预期来降低长期利率，从而提高货币政策的有效性。此外，在信息全球化的互联网时代，以沟通为主要方式的预期管理不仅操作成本较低，而且能够借助于信息的迅速传播更快地影响公众预期，从而缩短货币政策时滞。对我国而言，目前货币政策正处于转型期，数量型货币政策的调控效率逐渐降低而价格型货币政策调控框架尚未完全建立，尤其需要预期管理来提高货币政策有效性。据笔者与合作者的测算，强化预期管理能够将目前我国货币政策的调控效率提高40%左右。

    “信心比黄金还重要”，如果没有稳定的预期，将难以形成信心。我国应尽快解决目前货币政策在引导预期方面存在的问题，加强预期管理。第一，拓宽央行与市场沟通的途径，丰富沟通的内容，提高货币政策透明度，增加公众在形成预期时可获得的信息。应尤其注重对货币政策操作进行事前沟通和事后解释，及时公布货币政策相关操作及其意图，避免市场误读。第二，加快货币政策由数量型调控向价格型调控转变的步伐。在金融创新的影响下，数量型指标已难以准确反映货币政策操作的影响。而随着市场主体对利率敏感性的增强，在健全的价格型货币政策体系下，利率水平能较好地反映市场流动性，相比数量型指标更有利于引导预期。为此，需要构建完善的基准利率体系与利率传导渠道，充分发挥利率对预期的引导作用。第三，加强央行的研究能力。只有央行比市场掌握了更多关于经济运行的信息、对未来经济走势有更强的判断力，才能有效地与市场沟通，这要求央行具备较强的研究能力。第四，增强央行独立性，保障货币政策制定的客观性与专业性，也有助于形成稳定的预期。

    （陈彦斌，作者系中国人民大学经济学院副院长）